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报告丨2017年中国REITs发展总结和2018年展望

发布时间:2017-12-29 来源:我的天天基金网

2017年,中国REITs发展迎来重大突破、迈出坚实步伐,国家政策利好不断、创新首单产品涌现。



2017年中国REITs发展总结——政策篇


中国REITs的发展受经济、财政、房地产、税收、城镇化等诸多政策影响,且这些政策存在互相交叉部分。中国版REITs的推出已是共识,并且REITs行业研究基于政策与市场等研究判断,中国版REITs的突破口和落脚点最有希望在两个方面:一是住房租赁市场;二是公共基础设施领域。所以我们在介绍相关政策的同时,也将着重从上述角度分析阐述利好中国REITs发展的内容。


概  述


2017年,我国先后召开了第五次全国金融工作会议、中共第十九次全国代表大会、中央经济工作会议和全国住房城乡建设工作会议等重要会议,明确了服务实体经济、防控金融风险等重要任务,推动高质量发展等根本要求,以及稳中求进的工作总基调,出台了《关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知》、《利用集体建设用地建设租赁住房试点方案》、《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》等重磅文件。这些政策都对中国REITs的发展产生影响,甚至能够发挥巨大的推动作用。


地方政府层面,为响应国家“房住不炒”等一系列精神,陆续出台推动建设住房租赁市场的政策规定,REITs屡屡见于其中,并得到强调需推动发展;市场方面,传统开发商与创业长租公寓企业纷纷布局、试水长租公寓REITs模式,新派公寓类REITs、保利租赁住房REITs在市场引起广泛反响,对中国REITs发展产生巨大推动效应。建设银行继推出“租房贷”后,还将在明年1月推出“存房贷”业务,以提升租赁住房的流动性。支付宝宣布在上海、北京等8座城市推广信用租房,芝麻信用分达到650分以上就可以免租房押金,实现“付一押零“。我国的住房租赁市场一片火热,而作为发达国家住房租赁市场必不可少的金融支持工具,以及长租公寓实现规模化扩张的最佳选择,REITs得到了各界广泛关注,REITs行业研究相信我国REITs与住房租赁市场的结合必然是水到渠成、相辅相成,中国REITs将借住房租赁市场得到大发展!


一、2017年国家层面主要相关政策


2017年,我国召开了第五次全国金融工作会议、中共第十九次全国代表大会、中央经济工作会议和全国住房城乡建设工作会议等一系列会议,出台了《关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知》、《利用集体建设用地建设租赁住房试点方案》、《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》等文件。


12月23日的全国住房城乡建设工作会议,部署的2018年六大工作任务中,第一条即是深化住房制度改革,加快建立多主体供给、多渠道保障、购租并举的住房制度。明确提出要全力做好公租房工作,增加公租房实物供给,持续提升公租房保障能力。



二、2017年地方层面主要相关政策


地方层面政策与REITs关系最为密切、今年最为主流的集中体现在住房租赁市场。今年以来,全国范围已有北京、南京、苏州、无锡、常州、徐州、扬州、大连、中山等超过50个城市明确提出“加快培育和发展住房租赁市场”,多以省会城市和重点城市为主,预计2018年各地级市和部分重点县城也将继续跟进。


今年1月23日,广东省出台《关于加快培育和发展住房租赁市场的实施意见》,对发展住房租赁市场进行专项部署,并在文件中明确了各项举措的责任单位。并提出早于国务院时间表2年,在明年(2018年)实现发展目标。10月20日,山东省印发《关于加快培育和发展住房租赁市场的实施意见》,12月底前每市公布1-2家住房租赁国有重点企业名单;到2020年,全省培育100家省级住房租赁示范企业,带动住房租赁行业品牌化发展。



中央经济工作会议


2017年中央经济工作会议于12月18日至20日在北京举行,会议明确了积极财政政策、货币政策中性等工作总基调。会议认为,中国特色社会主义进入了新时代,我国经济发展也进入了新时代,基本特征就是我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段,推动高质量发展是当前和今后一个时期确定发展思路、制定经济政策、实施宏观调控的根本要求。


1、 REITs是促进金融与房地产良性循环的最佳抓手


会议指出,今后3年,打好防范化解重大风险攻坚战,重点是防控金融风险,要服务于供给侧结构性改革这条主线,促进形成金融和实体经济、金融和房地产、金融体系内部的良性循环,做好重点领域风险防范和处置,坚决打击违法违规金融活动,加强薄弱环节监管制度建设。


今年的中央经济工作会议指出要促进金融和房地产的良性循环,而REITs则是促进金融与房地产良性循环的最佳抓手。未来几年房地产市场房企的融资环境将不再像以往那样宽松,资金进入房地产的总量也将减少,高价地的情况将趋减,取而代之的是房企将注意力转向安全系数相对较高的地产金融领域,REITs作为发达市场地产金融主力军,也将会成为我国地产金融的主流工具。


2、 REITs是加快建立购租并举住房制度的重要工具


会议指出,加快建立多主体供应、多渠道保障、租购并举的住房制度。要发展住房租赁市场特别是长期租赁,保护租赁利益相关方合法权益,支持专业化、机构化住房租赁企业发展。完善促进房地产市场平稳健康发展的长效机制,保持房地产市场调控政策连续性和稳定性,分清中央和地方事权,实行差别化调控。


REITs是推动建立购租并举住房制度的重要工具,从国际经验来看,社会资本投入占比提升、市场化供应为主体是住房租赁市场发展的必然方向,引导租赁企业、开发商等多方投资参与租赁市场,一方面解决了我国保障住房供给不足、缓解政府财政压力。另一方面通过市场化手段能够有效满足不同人群的居住需求,完善房地产供给侧改革,有利于行业中长期发展。但是相较快周转的住宅开发,传统租赁行业资金沉淀量大、投资回报周期长,缺乏轻资产化模式是制约租赁行业发展、房企较少涉及租赁行业的最大原因。而REITs能够帮助租赁企业打开融资渠道,真正做到轻资产化,有利于租赁企业盘活资产、获得长期稳定的融资渠道,并通过金融杠杆提高收益率,促进住房租赁市场的蓬勃发展,进一步推动加快建立多主体供应、多渠道保障、租购并举的住房制度完善促进房地产市场平稳健康发展的长效机制,保持房地产市场调控政策连续性和稳定性。


中共中央政治局会议


12月8日,中共中央政治局召开会议,分析研究2018年经济工作。在谈及明年房地产时,中央政治局会议用了历年来最简短的话:“加快住房制度改革和长效机制建设”。


对比这两年中央经济工作会议之前中央政治局会议关于房地产的说法,会发现政策已发生明显变化。2015年中共中央政治局会议要求化解房地产库存,后期中央经济工作会议提出去库存的主要指导思想等。2016年中共中央政治局会议要求研究建立符合国情、适应市场规律的房地产平稳健康发展长效机制,2016年中央经济工作会议提出“房住不炒”等一系列综合性房地产调控手段。而今年已经成为“加快住房制度改革和长效机制建设”。


就“长效机制”而言,去年“加快研究”,今年“加快建设”,两个字的差别,意味着长效机制进入“施工阶段”,这是一个大变化。更值得关注的是“住房制度改革”,这是近期的新提法,是一个根本性的制度转变。以上表达方式改变,体现后期更偏重落实层面。此外,长效机制偏重综合性架构,而非简单非市场化限购、限购,在当前三四线销售增速开始回落时,中央提出长效机制时点正确,旨在保证行业健康稳定,防止大起大落。


中国共产党第十九次全国代表大会


1、 十九大关于房地产政策的基调与定位


十九大报告提出“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位”,这将成为未来我国住房政策核心指导思想。在2016年底中央经济工作会议第一次提出“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位”之后,在党代表大会报告中再次郑重提出这个提法,这充分说明,“房住不炒”将成为相当长期内党和政府解决我国城镇住房问题、建立房地产市场健康稳定发展长效机制的核心指导思想。


十九大报告还提出“加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度”,表明深化供给侧改革,将成为未来我国住房制度改革的重点突破方向。相比十八大报告中所提出的“建立市场配置和政府保障相结合的住房制度”,本次报告中用的是“加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度”的全新提法。再看“租售并举”,这是这几年来政府在住房市场方面最为大力推进和提倡的口号,其直接目标是要改善住房市场在租售结构上的失衡,其本质思路也是从调节住房供应结构入手,通过化解供给侧结构性矛盾,实现住房市场的有序健康发展。


10月19日,住建部部长王蒙徽在回答有关“房地产长效机制有无时间表”的问题时表示,住建部以及有关部门按照党中央国务院的部署,正在抓紧落实这方面的工作。他还进一步提出,坚持“房子是用来住的”定位,以满足新市民需求为主要出发点,以建立购租并举的住房制度为主要方向,以市场为主满足多层次需求,以政府为主满足基本保障,综合运用金融、土地、财税、投资、立法等手段推进房地产长效机制的建立。


2、 房地产长效机制的内涵与发展方向


房地产“长效机制”一词在2013年的政府工作报告中首次出现,在2015年4月30日的政治局会议中再次提及。2015年至今,我国房价又经历了一轮暴涨,2016年12月的中央政治局会议明确提出要加快研究建立房地产长效机制。同年的中央经济工作会议更首次提出要坚持“房子是用来住的,不是用来炒的”的定位,综合运用金融、土地、财政、投资、立法等手段,加快建立房地产长效机制,既抑制房地产泡沫,又防止大起大落,要加快住房租赁市场立法,加快机构化、规模化租赁企业发展。


房地产长效机制必将加快推出。从租购并举到租购同权,租赁必然成为长效机制的重要组成部分,并且住建部近2017年所做相关工作是建立房地产长效机制的重要前置要件和一般思路:


(1)加快培育住房租赁市场,在12个人口净流入的城市开展住房租赁的试点工作,同时研究制定《住房租赁管理条例》;(2)加快推进住房保障和供应体系建设,支持北京和上海开展共有产权的住房试点,多渠道、多方式为住房群体提供住房需要;(3)统筹规划大中小城市的空间布局和设施配套,把稳定房地产市场和推进新型城镇化能有机结合起来,加强基础设施的互联互通,同时提高公共服务的水平,引导住房需求合理分布;(4)大力整顿和规范房地产市场的秩序,始终保持高压严查的态势,加大对违法违规企业的查处曝光力度,进一步净化市场环境,切实维护群众的切身利益;(5)研究建立房地产的统计和市场监测预警的指标体系,加快建立市场的预警机制,加强监测分析,指导地方保持房地产市场的平稳。


第五次全国金融工作会议


第五次全国金融工作会议于7月14日至15日在北京召开,会议明确了“服务实体经济”“防控金融风险”“深化金融改革”三项重要任务,中国版REITs的发展契合本次会议精神要求,对会议明确的三大任务具有重要的推动作用。


1、REITs是提升融资功能,构建多层次资本市场体系的重要支撑


会议强调“形成融资功能完备、基础制度扎实、市场监管有效、投资者合法权益得到有效保护的多层次资本市场体系。2016年发布的《中共中央国务院关于深化投融资体制改革的意见》中也明确提出:“依托多层次资本市场体系,拓宽投资项目融资渠道,支持有真实经济活动支撑的资产证券化,盘活存量资产,优化金融资源配置,更好地服务投资兴业。”


REITs具有提高融资规模和拓宽融资渠道的优势,能够显著促进融资功能的提升。在目前的实际操作中,REITs的融资规模基本上与物业评估价值一致,高于经营性物业贷款、CMBS等其他融资方式,并可帮助企业减少对传统融资方式的依赖。能够增强金融服务实体经济能力,防止脱实向虚,真正体现、发挥“金融是实体经济的血脉”作用,深化多层次资本市场体系的改革与构建。


2、REITs是推动经济去杠杆,防范化解系统性金融风险的合理途径


会议强调“要推动经济去杠杆,把国有企业降杠杆作为重中之重。”2017年《政府工作报告》中提出“把降低企业杠杆率作为重中之重。促进企业盘活存量资产,推进资产证券化。”今年1月份,中共中央办公厅、国务院办公厅印发的《关于创新政府配置资源方式的指导意见》也提出“以提高国有资本流动性为目标,积极推动经营性国有资产证券化。”


通过REITs的方式,可为企业盘活存量资产,将物业资产转换为流动性更强的现金资产。如将该笔现金资产用于偿还存量负债,将有效降低企业负债比率。REITs能助力企业实现轻资产转型,同时提供资金进行行业布局整合,实现上下游整合,打通全产业链,从而进一步壮大市场占有率与影响力,挖掘资本市场价值。


资管新规


11月17日,央行等五部门联合发文,酝酿已久的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》终于出台,其除了标志着大资管统一监管时代来临以外,还在该《征求意见稿》的第一条基本原则前两款中明确“坚持严控风险的底线思维,把防范和化解资产管理业务的风险放到更加重要的位置”、“坚持服务实体经济的根本目标,既充分发挥资产管理业务的功能,切实服务实体经济的投融资需求”,将“防控风险”和“服务实体经济”放在突出位置。

在上述政策环境背景下,未来更加考验资管机构的主动管理能力。


资管机构一方面应当要坚持以投资为本、坚持为投资者创造超额收益,另一方面要主动强化风险管理,不断提升销售能力,抓住资管市场发展的新机遇。强监管时代,防风险、降杠杆成为经济工作的重点,资管行业应敏锐地洞察政策走向,关注创新领域的机会,寻找新的投资方向和市场机会,未来的公募REITs是良好的投资标的。盖因对于资管机构和投资人而言,REITs具有以下优势:


1、 REITS是一种低门槛的投资商业物业的金融工具,有利于分散投资人风险


REITs能够使投资人以很低的门槛同时投资多个商业物业资产,相较于直接投资商业物业而言,不仅降低了投资人的门槛,还分散了投资者的风险。


2、REITs产品风险较低,收益稳定,有利于拓宽投资人有效投资边界


由于REITs通常投资成熟的、租金收入稳定的物业,产品整体风险较低,收益较为稳定。同时REITs作为以租金收入为主的金融产品,与其他金融产品的相关性较低,有利于投资者拓宽有效投资边界。


3、 REITs流动性强,运营透明度高


REITs产品大多可以在交易所进行交易,且投资者众多,流动性很强。上市REITs产品信息披露制度完善,且将绝大部分收益分配给投资者,运营透明度较高。


总  结


深化住房制度改革中,税收和住房租赁市场是主要内容,REITs则扮演重要角色。12月20日的中央经济工作会议强调了要发展住房租赁市场特别是长期租赁,并支持专业化、机构化住房租赁企业发展,分清中央和地方事权,实行差别化调控。表明长效机制有望得到中央和地方的同时推进,对2018年住房租赁REITs形成巨大利好。


一、REITs助力长租公寓实现规模化扩张


住房租赁市场方面。整体在于落实《关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见》。政策有望围绕培养供应主体、鼓励租赁消费、完善公租住房、支持租赁住房建设、加大政策扶持和加强市场监管来构建租赁体系。


由于房价的因素,若仅仅依靠每个月的租金收入,住房租赁市场长租公寓的盈利往往无法支撑其扩张的速度。长租公寓公司收购房源改建成长租公寓需要大量的资金,这也导致很多靠互联网思维、民营资本支持的集中式长租公寓扩张缓慢。即便是实力更加雄厚的房地产企业,其下属的长租公寓也仅仅处于试验阶段,并未大规模扩张。尤其是在房地产开发商进入这个市场后,竞争变得更加惨烈,获取物业再出租的成本越来越高。但是长租公寓行业想要实现更大发展,规模化是必然的方向,而REITs则是长租公寓实现规模化扩张的最佳选择。


二、REITs促进房地产长效机制体体系构建


继去年中央经济工作会议提出要坚持“房子是用来住的、不是用来炒的”的定位,综合运用金融、土地、财税、投资、立法等手段,加快研究建立符合国情、适应市场规律的基础性制度和长效机制,既抑制房地产泡沫,又防止大起大落等方针。今年的中央经济工作会议会议上关于房地产的表述为:“加快建立多主体供应、多渠道保障、租购并举的住房制度。要发展住房租赁市场特别是长期租赁,保护租赁利益相关方合法权益,支持专业化、机构化住房租赁企业发展。完善促进房地产市场平稳健康发展的长效机制,保持房地产市场调控政策连续性和稳定性,分清中央和地方事权,实行差别化调控。”


从“研究建立”转变为“完善促进”,表明“房地产长效机制”已经由理论层面进入到了实践层面。另外,中央经济工作会议对于住房市场租赁市场的表述之细,指导方向之明确,是前所未有的。结合2017年全年各地房地产政策的一系列举措,从今年年初提出的差异化供地政策,到租赁住房、共有产权住房等公共住房建设的持续推进,再到十九大重申“房住不炒”和“租购并举”,完善促进房地产市场平稳健康发展的长效机制呼之欲出。


长效机制在于多主体供给,多渠道保障。主要目标在于实现“高端有限制、中端有市场,低端有保障”的综合房地产体系。长效机制的本质是改变中国土地资本化的过程,除了共有产权、租售同权以外,最重要的还有集体建设用地入市。在中国中心城市的城乡结合部有大量的集体建设用地,这些土地基本上是零地价。这些土地早已完成了七通一平,过去的用途大多数是租给企业建厂房或者仓库,企业和村委签个协议即可,收益很低。现在政府准备把集体建设用地利用起来,建设人才驿站,租给代表城市产业持续竞争力的人力资本,保护这个经济区域的长期增长潜力。之后通过政策提供一个金融的闭环,REITs帮助资金回笼便可大量模式复制。


预计2018年,房地产相关调控政策连续性和稳定性,分区域的差别化调控进一步明显,且租赁住房市场或赢的快速的发展。不过2017年中央经济工作会议仍强调“金融和房地产”的良性循环,做好风险防范,预计房地产相关的信贷环境仍偏紧,避免资产泡沫风险。对应到基本面来看,虽然信贷环境收紧下,未来商品房销售或放缓;但低库存以及保障房、租赁房,或带动商品房开发投资仍相对偏强。


三、税收制度发展对中国REITs产生有利影响


税收制度主要围绕房地产税改革进行,其中重点在房产税推进问题。从广义上说,一切与房地产经济运动过程有直接关系的税都属于房地产税。房地产税改革将促进收入分配更加合理。房产税属于房地产税的一部分。整体围绕“立法先行、充分授权、分步推进”原则进行。


由人民出版社发行的《党的十九大报告辅导读本》一书,收集了财政部部长肖捷题为《加快建立现代财政制度》的文章。谈及房地产税,肖捷文章中表示,要按照“立法先行、充分授权、分步推进”的原则,推进房地产税立法和实施。对工商业房地产和个人住房按照评估值征收房地产税,适当降低建设、交易环节税费负担,逐步建立完善的现代房地产税制度。2015年8月,房地产税纳入十二届全国人大常委会立法规划,意味着房地产税立法启动。肖捷在上述文章中有关“立法先行、充分授权、分步推进”的阐述,则是对房地产税推进原则的加以明确。


房地产相关税收立法的推进发展也对中国REITs产生有利影响,今年2月份,基金业协会表示将研究推动“公募基金+资产证券化”的房地产投资信托基金(REITs)模式,实现长期资本与公共治理形成的各类公共设施作为基础的长期资产对接,真正提升金融服务实体经济的效率,推动结构性改革深入发展;今年11月份,基金业协会会长洪磊在公开场合业已表示,要为公共服务等提供如公共不动产REITs这些多元化、多层次投资工具,并指出要推动行业监管法规的统一,推动从间接税到直接税综合税制改革,尤其是适应基金投资活动的专项税制改革,营造有利于行业发展的制度环境。


2017年中国REITs发展总结——市场篇


在境内市场,尽管内地物业在10年前就开始尝试在香港等离岸资本市场发行REITs产品,不过受政策法规、税务等多方面的影响,完全符合国际惯例的内地REITs产品始终没有正式亮相。鉴于证券交易所挂牌的资产支持专项计划具有一定的流通能力,且可以直接或者间接持有项目公司股权,因此从中信启航(以中信证券办公楼作为标的的ABS产品)开始,证券交易所的资产证券化逐步成为了国内REITs类产品(由于这类产品尚不具备REITs的全部特征,因此常被称为“类REITs”)的重要运作载体。与此同时,银行间市场资产支持证券和封闭式基金也成为REITs概念产品的存在形式。


本市场篇我们描述的对象特指类REITs,类REITs在不动产证券产品设计上,已经积累了丰富的经验和案例,在会计处理、税务筹划、资产评估、产品评级、法律意见等多方机构的协调与磨合下,形成了一套可供参考的产品模式。在此基础上,通过公募基金将这类产品推向“公众化”,增强“公开性”,是短期内将中国版REITs落地的最合适途径。


市场运营情况


2017年中国类REITs市场快速增长,发行规模增长显著。本年度(截止到2017年12月20日,以下数据若无特殊说明皆截止到本日)国内市场共发行16单类REITs产品,发行总额379.67亿元,较2016年增长156.10%。



2017年国内类REITs产品的规模较2016年的 148,25亿,增长了231.42亿,涨幅为156.10%。



2017年,国内发行类REITs产品共16单,唯一混合型类REITs为招商创融-福晟集团资产支持专项计划。


市场创新情况


一、首单长租公寓资产类REITs——新派公寓类REITs


1、 本单产品的创新价值


新派公寓类REITs是全国首单住房租赁类REITs、首单长租公寓类REITs产品,以新派公寓北京国贸CBD旗舰店为标的资产。本产品的发行实现了服务供给侧结构性改革、推进住房租赁资产证券化的重要创新尝试,是落实国务院政策文件中“支持符合条件的住房租赁企业发行债券、不动产证券化产品,稳步推进房地产投资信托基金试点”的重要成果,也是培育和发展住房租赁市场、深化住房制度改革的重要内容,是实现“城镇居民住有所居”目标的重要途径,为贯彻落实“房子是用来住的、不是用来炒的”这一定位贡献力量。


2、 产品概况


新派公寓权益型房托资产支持专项计划于2017年10月11日在深交所正式获批发行,并于2017年12月14日挂牌上市。资产支持证券发行目标规模为2.7亿元,分为优先级和权益级两档。优先级资产支持证券发售规模为人民币1.3亿元;权益级资产支持证券发售规模为人民币1.4亿元。资产支持证券的期限为5年,其中前3年为运营期,后2年为处置期。优先级资产支持证券评级为AAA,未借助第三方进行增信,体现了新派公寓自身优质的资产和优良的运营管理能力。此外,本单项目从立项上报到获批仅用了不到20天,也体现了长租公寓型类REITs的推进效率和监管层对长租公寓REITs的支持。

本产品采用了目前权益型类REITs产品的典型结构,即原始权益人设立私募基金,由私募基金直接或间接持有项目公司的股权,同时由私募基金向项目公司或项目公司股东发放委托贷款,项目公司持有标的物业。专项计划发行资产支持证券募集合格投资者的资金,用以收购和持有私募基金份额,进而持有项目公司股权及债权,间接享有标的物业产权。该产品的基础资产为私募基金份额,标的物业经营净收益用以分配资产支持证券投资人预期收益;基础资产的处置所得用以分配投资者本金。


二、首单央企租赁住房REITs——保利租赁住房REITs


1、 本单产品的创新效应和示范效果


2017年10月23日,国内首单央企租赁住房REITs—“中联前海开源-保利地产租赁住房一号资产支持专项计划”获得上海证券交易所出具的无异议函。这单产品拟发售总规模50亿元,以保利地产自持租赁住房作为底层物业资产,采取储架、分期发行机制,优先级、次级占比为9:1,优先级证券评级AAA。该产品与其他类REITs产品类似,以专项计划间接持有的标的物业产生的现金流作为第一还款来源,增信措施包括资产支持证券的结构化分层、标的物业租金收入及权利维持费对优先级的超额覆盖、评级下调承诺、差额支付承诺、保证金安排、优先级资产支持证券退出的开放退出及流动性支持、项目公司股权和债权及标的物业的优先收购权及标的物业抵押等。


该项目开创了在类REITs产品中引入“一次审批、分期发行”的储架发行方式的先河。储架发行方式在银行间市场发行的信贷资产证券化项目中广泛应用,目前企业资产证券化产品也开始推广,“京东白条应收账款债权资产支持专项计划”等产品都采用了该发行方式。该等发行方式的特点是在专项计划申报阶段,不必确定具体的基础资产,仅对交易模式及计划文件进行审查;在交易所出具无异议函,确认产品期限及额度后,根据基础资产的形成情况、市场利率情形及原始权益人或融资方的资金需求较为灵活地选择发行时点,实现分期发行及备案。在当前的资产证券化制度框架下,“扩募机制”问题一定程度上可通过借鉴ABS现有储架发行机制实现。


本产品的推出,为资本市场服务租赁住房行业发展探索和积累了有益经验。租赁住房REITs,就是资产证券化产品中比较有代表性的创新产品。此次保利租赁住房REITs的成功推出对于加快推进租赁住房市场建设具有非常积极的示范效应。考虑到该产品主体资质与产品结构设计较好,其他符合条件且致力于住房租赁市场发展的住房企业也可以借鉴该模式,探索开展资产证券化业务,借助资本市场的服务实现企业良性发展,为社会提供更多的租赁住房。本单产品的成功落地,验证了“以REITs打通租赁住房企业退出渠道、构建租赁住房完整商业模式闭环”的可行性,为租赁住房资产证券化树立了优质榜样。


2、 本单产品的构造


本单产品采用“专项计划+私募基金”的双SPV的模式。首先,通过设立私募投资基金,保利地产实缴基金出资100万元,认购取得全部基金份额。然后,专项计划于设立日受让全部基金份额,并实缴剩余基金出资16.69亿元,间接持有项目公司的股权、基于项目公司股东身份向项目公司发放委托贷款及向项目公司增资。


信用增级方面,本单产品增信措施有:(1)物业资产租金收入及权利维持费超额覆盖;(2)优先级和次级资产支持证券分级,优先级和次级的比例达到89.5%:10.5%;(3)评级下调承诺,如果信用评级机构对优先级资产支持证券评级低于AA+级(含),保利集团将按照支付通知所列示的时间及金额在规定时间内偿付优先级资产支持证券持有人未分配的本金及预期收益的现金;(4)物业资产抵押和保证金机制;(5)保利集团提供差额支付承诺等。


三、首单家具行业类REITs——畅星-高和红星家居商场资产支持专项计划


本单产品将天津的两间红星美凯龙家居商场证券化,红星美凯龙仍将继续向商场提供管理服务。总规模为26.5亿元。其中优先级合计为18.0亿元,由银行、公募基金等机构参与认购;权益级证券合计为8.5亿,由高和资本发起的私募基金认购。高和资本担任项目牵头人,渤海汇金担任计划管理人。


资料来源:上交所官网


红星家居商场类REITs是全国首单家居行业类REITs,以位于天津河西区与红桥区的两间优质家居Mall为标的资产。本产品结构设计借鉴成熟市场的权益类REITs,回归资产支持之本质,脱离主体兜底,符合资产证券化和公募REITs的主流发展方向。与此同时,红星家居广场类REITs标志着红星美凯龙开创了国内商业地产领域的金融闭环,实现了从开发运营、并购基金、类REITs发行的一体化运作,标志着商业模式的一次重要升级。


市场活跃机构情况


中国REITs破冰向前及公募REITs市场完善发展离不开一批创新引领机构的推动,这些机构也屡屡出现在本年度几个具有代表性的首单产品中。


一、高和资本


2017年10月11日,中国第一支脱离主体信用的权益型租赁公寓类REITs——“新派公寓权益型房托资产支持专项计划”在深圳证券交易所正式获批发行。本项目获得了住建部、中国证监会、中国证券投资基金业协会和深圳证券交易所等主管部门的大力支持,从项目启动到审批20天完成,创造了交易所同类产品的纪录。该项目的推出有望成为中国标准化公募REITs出台的重要里程碑,完成最后一公里的历史性跨越。


该项目即由高和资本与新派公寓合作设计和推动。高和资本担任该REITs的交易安排人和财务顾问,负责交易结构设计、税务筹划和重大节点把控等,并组织协调推广机构、评级公司、会计师、律师等中介机构。


高和资本于2009年10月正式成立,是中国首支人民币商业地产私募股权基金,专注于投资一线城市和1.5线城市的核心区域的商业不动产,已收购项目15宗,在北京、上海核心区域投资总额超过300亿元。在上交所成功主导发行中国首单CMBS商业地产资产证券化产品,是中国第一家资产证券化特殊服务商。高和资本在2012年—2017年连续六年被上海第一财经《中国房地产金融》杂志评为“中国房地产人民币基金TOP10”。


高和资本以其优良的资产增值能力、金融创新实力以及对行业周期的精准把握,成为国内商业地产资产证券化的领航者。高和牵头落地国内首单交易所挂牌的符合国际标准的CMBS产品、国内首单无主体增信CMBN产品、国内家居行业首个类REITs产品、国内首单长租公寓资产类REITs产品、国内首单储架权益型公寓类REITs产品等多项商业地产资产证券化业务创新,并联手江苏银行发起设立了国内首只商业地产ABS基金,不断推动市场健康发展。


二、中联基金


中联基金成立于2013年,是一家以不动产投融资及证券化为主要业务方向,辅以医疗服务与养老健康、旅游度假产业等领域私募股权投资业务的专业基金管理公司。公司以私募股权投资和不动产金融为起点,重点关注受经济周期波动影响较小的弱周期行业,围绕真实刚性需求和产业升级、消费升级及养老产业带来的业务机会,不断与行业领袖深度合作推进产融结合,深入探索推进私募股权投资与不动产金融业务互动协调的基金管理商业新模式。


在房地产行业的“存量时代”,房地产企业面临的重大挑战之一是从“拿地卖房”模式向“出售与持有运营并举”的转型,从成熟市场经验来看,REITs是与持有运营商业模式最佳匹配的金融工具。在国内不动产证券化领域,中联基金团队曾创造多项第一,包括中国第一单银行间市场REITs产品、交易所市场前四单REITs产品及首单不依赖主体评级的REITs产品,拥有卓越的创新能力及丰富的实操经验。


三、渤海汇金


渤海汇金证券资产管理有限公司成立于2016年5月18日,注册资本为8亿元人民币,是渤海证券股份有限公司的全资子公司。渤海汇金旨在充分发挥自身“券商资管”与“公募证券投资基金”双牌照的业务优势,积极响应“金融服务实体经济”的政策号召,充分利用综合性资产管理平台的优势,发挥团队优势与专业特长,大力发展资产证券化业务和类REITs业务,并积极探索公募REITs创新,旨在为多层次、多元化资本市场建设贡献力量。


渤海汇金作为计划管理人及销售机构,2017年9月至11月成功发行三单证券交易所类REITs产品。截至到2017年12月20日,渤海汇金在2017年中国证券交易所及银行间市场的新发REITs计划管理人规模与数量均排名第一。


2018年中国REITs发展展望


2018年,中国REITs仍将快速向前推进。在租赁住房市场、基础设施、PPP、养老地产和城市更新等领域都具有广阔的发展空间。


当然,最受期待的还是标准化公募REITs的推出,REITs行业研究认为,我们从来没有像今天这样距离中国版REITs这么接近,而且其“只闻楼梯响”的状态也必然不会再持续很久,中国版REITs非常符合国家层面的诸多政策方针如服务实体经济、防控金融风险、推动高质量发展和实施供给侧结构性改革等,且已屡屡出现在政府文件中,目前包括监管层在内的各界也都在大力的推动,未来1-3年,中国版REITs非常有望落地!


租赁住房REITs大发展


未来10年将是住房租赁市场快速发展的阶段。得益于有租房需求的人口规模化增长、人均租房面积的不断提高,预计2027年全国城镇将形成54亿平方米的有效租赁需求。与此同时,将形成66亿平方米的可租赁房源。此类房源包括存量住房形成的租赁房源、新房交易形成的租赁房源、租赁用地供应后形成的房源等等。政策加持下,我国租赁住房REITs迎来大发展。


一、长租公寓REITs


1、 概述


长租公寓行业的债务人较为分散,且收取押金、先收租后入住等行业特性使得收款风险较小,在满足其他条件的前提下,十分适合通过资产证券化的方式进行融资。城市化进程带来了巨大人口红利,正鼓舞着长租公寓行业成为又一片万亿规模的“蓝海”,而REITs是能够让该市场快速扩张的“利器”。


在国外,REITs在租赁领域的运用已有非常成熟的模式,而从国内情况来看,REITs的试点在过去两年中频繁被提及,目前在长租公寓领域的试水也在加速,但相关的税收政策和配套法律法规还未出台,REITs正式落地后对市场的撬动效应备受期待。


从去年到今年的一系列政策鼓励下,租赁市场迎来了前所未有的机遇期。据测算,目前中国房屋租赁市场规模是1.1万亿元,预计到2025年,将增长到2.9万亿元,到2030年将超过4万亿元。而其中,长租公寓在这波红利中成为了市场的下一个风口,吸引了资本竞相涌入。


2、长租公寓发展面临资金制约


长租公寓连接存量资源和租户需求,显著提升房屋使用效率和租户体验,发展空间广大。尽管长租公寓发展前景一片大好,但同时也存在着诸多挑战。在长租公寓行业迅速发展壮大的同时,增加房源成本高、装修投资大、融资获取难等问题也逐渐浮出水面,成为制约这个行业进一步发展的“紧箍咒”。


长租公寓的金融服务和产品仍太少,而它的行业特质又必须有相应的金融产品支持才能迅速扩大规模,从而摊薄运营成本,更快进入盈利期。中国长租公寓行业主要采取轻资产的运营模式,大部分长租公寓运营商因无法提供资产抵押,较难获得低息借款,这对它们以盘活存量资产进行扩张的打法造成了一定阻碍。


3、REITs可促进长租公寓实现规模化扩张


长租公寓的本身特性是非常适合资产证券化的。长租公寓行业的债务人较为分散,且收取押金、先收租后入住等行业特性使得收款风险较小,在满足其他条件的前提下,十分适合通过资产证券化的方式进行融资。


长租公寓是非常好的金融底层资产,因为其不仅有稳定的现金流,而且目前相对于需求来说供给并不充裕,在政策和一线城市人口红利的加持下,从趋势上来说,只要公寓选址合适并且适销对路,则高出租率不难实现。房地产行业目前资金周转率在0.3~0.5,而集中式公寓的周转率只有不到0.2。在这样的情况下,利用REITs等金融产品来盘活存量资产,不断扩大收入及扩大规模来分摊成本就成了必需。


二、公租房REITs


1、发展公租房REITs的意义


12月23日的全国住房城乡建设工作会议上明确提出,要全力做好公租房工作,增加公租房实物供给,持续提升公租房保障能力。发展公共租赁房等政策性保障房是完善住房保障体系的重要举措,也是民生工作的重点。然而公共租赁住房在实际操作中遇到供应相对不足、资金相对短缺的问题,很大程度是由于政府财政拨款资金不足以及现有融资渠道单一等问题造成的,仅靠政府的财政资金拨款是无法解决公共租赁住房的资金和供应缺口,也将无法保障公租房的常态化、自给化。公租房前期投资大、只租不售和运营成本较高,导致公租房项目投融资难度很大,但同时公租房也具有租金收入稳定、风险低的收益特点,与REITs投资标的物业特征相符合,同时国外有类似保障住房REITs的成功经验,因此可以通过REITs的形式作为解决公租房融资难问题的创新方式。


2、 公租房REITs的境外示范案例


基于REITs的投资特点和租赁型保障住房的收益特征,在国外已有成功案例将REITs应用于保障房开发建设和运营管理中。在20世纪60年代,美国廉租住房由于投资收益不高,风险较大,导致其发展非常缓慢。1986年,美国政府推出一项旨在促进中低收入家庭住房建设的方案,即联邦支持低收入家庭住房的低收入住房税收优惠证(Low-income housing tax credit,简称LIHTC)计划,从此美国掀起了运用REITs来发展本国廉租房体系的高潮。计划要求获得税收优惠证的前提条件是,项目必须有一定比例的单元分给低收入家庭(至少20%的单元提供给不高于当地中等收入水平50%的家庭,或至少40%的单元提供给低于当地中等收入水平60%的家庭),并且这部分住房的租金不得高于租户家庭收入的30%,出租年限至少为30年,此计划产生了良好的收益和社会保障效果。


在亚洲,香港是世界上公认的住房问题解决得比较好的地区之一。为解决居民尤其是中低收入阶层的住房问题,香港正度积极参与公营房屋的发展。香港公营房屋建设的资金来源途径主要有三种:一是政府资助;二是售租公营房屋及其附属商业楼宇;三是成立领汇REITs(现已更名为领展,REITs行业研究此前有关于领展的介绍,参见本文后附)。香港政府为在短期内解决公屋运作亏损问题,从长远方面推行节省成本措施,改善财务状况,香港房委会决定分拆出售旗下大部分商场及停车场,成立领汇REITs。实质是以其部分有商业用途的、可采用市场经济规律运作的、非福利性的资产,将其租金收入基金化与单位化,吸收社会资金参与公屋运营管理。领展REITs作为香港政府的重要金融支持计划,通过分拆出售公屋附属具有商业用途的设施所得的收益,有效满足了中短期内兴建公营房屋的经费需求,有利于吸收民间资本,从而提高了政府管理公用资产的透明度与营运效率,是融资方式的创新与突破,对境内发展公租房REITs也具有很好的借鉴意义。


3、我国公租房REITs的可行模式


我国的公租房REITs可采用契约型方式设立,由信托投资公司作为受托人,以设立信托的方式,发行信托基金受益凭证。参照封闭式证券投资基金的运作方式,采用公募方式,上市交易,存续期间不得赎回,并按照国际惯例赋予其可以增发的功能。信托存续期不低于30年,信托到期终止后,经受益人大会协商可以延长存续期,也可采取发行新的信托基金的方法,按照协议价格或者公平市场价格收购原信托基金持有的物业,实现原投资者的资金退出。具体交易模式如下:


目前国内政府为完善住房体系所存在的财政压力及地产开发商开劈新型融资渠道等方面因素都将促进我国公共租赁房引入REITs模式,以此来促进我国房地产长效机制的进一步完善。此外,国内的公租房REITs也可以政府通过土地作价入股及对管理机构或入住人群进行经济补贴等运作模式防范国有资产流失风险。


三、REITs助力开展集体建设用地建设租赁住房


1、开展集体建设用地建设租赁住房的背景


为构建购租并举的住房体系,稳定房地产市场,今年4月,住房和城乡建设部、国土资源部印发《关于加强近期住房及用地供应管理和调控有关工作的通知》提出:“在租赁住房供需矛盾突出的超大和特大城市,开展集体建设用地上建设租赁住房试点。”今年7月,住房和城乡建设部、国土资源部等九部委联合印发《关于在人口流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知》再次提出:“按照国土资源部、住房和城乡建设部的统一工作部署,超大城市、特大城市可开展利用集体建设用地建设租赁住房试点工作。”按照上述文件要求,8月21日,国土资源部、住房和城乡建设部联合印发《利用集体建设用地建设租赁住房试点方案》(以下简称《试点方案》),选择13个城市开展试点,对11个省级国土资源、住房和城乡建设主管部门推进试点相关工作做出具体部署。


《试点方案》表示,利用集体建设用地建设租赁住房,可以增加租赁住房供应,缓解住房供需矛盾,有助于构建购租并举的住房体系,建立健全房地产平稳健康发展长效机制;有助于拓展集体土地用途,拓宽集体经济组织和农民增收渠道;有助于丰富农村土地管理实践,促进集体土地优化配置和节约集约利用,加快城镇化进程。

此次《试点方案》的出台,被认为是之前中央提出“租售并举”措施,通过发展房地产租赁市场来解决广大民众的“居住”问题,以及部分地方政府提出“租售同权”政策的进一步落实。因为如果没有足够的土地用来建造租赁房,那么发展房地产租赁市场就会成为空谈。


2、 试点情况


为增加租赁住房供应,缓解住房供需矛盾,构建购租并举的住房体系,建立健全房地产平稳健康发展长效机制,国土资源部会同住房和城乡建设部,根据地方自愿,确定第一批在北京、上海、沈阳等13个城市开展利用集体建设用地建设租赁住房试点。


此次试点改革的指导思想明确,就是全面贯彻党的十八大和十八届三中、四中、五中、六中全会精神,深入学习贯彻习近平总书记系列重要讲话精神,紧紧围绕统筹推进“五位一体”总体布局和协调推进“四个全面”战略布局,牢固树立创新、协调、绿色、开放、共享的发展理念,按照党中央、国务院决策部署,牢牢把握“房子是用来住的,不是用来炒的”定位,以构建购租并举的住房体系为方向,着力构建城乡统一的建设用地市场,推进集体土地不动产登记,完善利用集体建设用地建设租赁住房规则,健全服务和监管体系,提高存量土地节约集约利用水平,为全面建成小康社会提供用地保障,促进建立房地产平稳健康发展长效机制。


为加强房地产用地市场调控,规范和指导相关工作,《国土资源部关于做好2012年房地产用地管理和调控重点工作的通知》(国土资发〔2012〕26号)中提出:“对于商品住房价格较高、建设用地紧缺的直辖市和少数省会城市,确需利用农村集体建设用地进行租赁住房建设试点的,按照‘严格审批、局部试点、封闭运行、风险可控’的要求,由省级人民政府审核同意试点方案并报我部审核批准后开展试点。”


北京、上海作为首批试点城市,几年来试点项目运行取得了良好的效果,一是增加了住宅用地来源和租赁住房供给。二是扩展了集体经营性建设用地的居住和产业发展功能。三是对盘活低效集体建设用地、解决城市周边外来务工人员居住问题、改善城郊经济社会环境等方面,发挥了积极作用。四是拓宽了集体经济组织和农民增收渠道,农民获得长远稳定收益,有获得感。


试点经验表明,利用集体建设用地建设租赁住房,可以增加租赁住房供应,缓解住房供需矛盾,有助于构建购租并举的住房体系,建立健全房地产平稳健康发展长效机制;有助于拓展集体土地用途,拓宽集体经济组织和农民增收渠道;有助于丰富农村土地管理实践,促进集体土地优化配置和节约集约利用,加快城镇化进程。此次出炉《试点方案》,在总结提升上述试点经验的成果。我们希望通过改革试点,到2021年底,在相关地区成功运营一批集体租赁住房项目,完善利用集体建设用地建设租赁住房规则,形成一批可复制、可推广的改革成果,为构建城乡统一的建设用地市场提供支撑。


在超大、特大城市和住房和城乡建设部批准的发展住房租赁市场试点城市中,按照地方自愿原则,部署开展利用集体建设用地建设租赁住房试点。限定在上述试点城市范围的原因在于,这些城市租赁住房需求较大,村镇集体经济组织有建设意愿、有资金来源,政府监管和服务能力相对较强。


3、REITs是实现试点目标的重要途径


《试点方案》明提出了试点的目标是通过改革试点,在试点城市成功运营一批集体租赁住房项目,完善利用集体建设用地建设租赁住房规则,形成一批可复制、可推广的改革成果,为构建城乡统一的建设用地市场提供支撑。


利用集体建设用地建设租赁住房,可有效降低土地成本,真正体现租约和租赁的价值。而租金回报率上升,对于开展REITs非常适宜。并且完全可以先挑选一批运营成熟、资产良好的集体建设用地性质的租赁住房,进行REITs创新的试点,这种模式的复制推广操作性强,且REITs的自身属性也符合《试点方案》的核心精神,可以提高租赁住房建设资金流动性,增加租赁住房供应,缓解住房供需矛盾,有助于构建购租并举的住房体系,建立健全房地产平稳健康发展长效机制;有助于拓展集体土地用途,拓宽集体经济组织和农民增收渠道;有助于丰富农村土地管理实践,促进集体土地优化配置和节约集约利用,加快城镇化进程。


基础设施REITs


随着我国新型城镇化的不断推进,城镇基础设施的投融资亟待金融创新工具支持。

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